起源|永安研讨 2025年1月上旬我国春节假期前，拜登在总统任期停止之前，敏捷出台了针对生物燃料行业的45Z税收减免政策的细节跟模子。政策将入口UCO、入口生物柴油、入口加拿年夜菜油消除在税收抵免优惠之外，令市场预期美国生物柴油会增添豆油的物料投入需要，因而1月上旬CBOT豆油走出了明显的弹行情。与此同时，无论是BMD棕榈油仍是海内动物油期现货价钱均在蒙受印尼B40落地不迭预期的压力，海内动物油团体走出承压下行的态势。 在印尼棕榈油价钱下跌后，对国际豆油的溢价效应明显收敛，因而春节当时，市场开端从新买卖西北亚棕榈油节令性增产去库的利多基础面。同时因为斋月的邻近，市场预期会增添棕榈油需要但倒霉于产量规复。因而，春节当时DCE豆油跟DCE棕榈油均走出了显明的补涨行情；因为CBOT豆油还面对着生物柴油政策的不断定性，比方：特朗普是否签订45Z政策令其真正失效，2026年美国生物燃料掺混目的怎样断定？因而CBOT豆油从1月中旬开端就处于盘整状况，等候生物燃料政策的进一步指引。因而DCE豆油在经由补涨后，走势绝对DCE棕榈油偏弱，豆棕价差再度走扩。 然而相对价钱与棕榈油出口跟B40政策之间彼此掣肘，且以后棕榈油价钱明显高于2024年同期，因而估计为阶段反弹的情跟豆棕价差走扩的机遇。 一、寰球油籽供需格式剖析 （一）预期24/25年度寰球油籽仍旧宽松但边沿连续恶化 图1 寰球油籽期末库存及库消比 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 表1 寰球油籽产量分种类散布（单元：万吨） 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 2月USDA月报预估2024/2025年度寰球油料库存花费比为24.95%，1月预估为25.76%，从2024年10月USDA月报开端持续5个月环比下修2024/2025年度寰球油料库存花费比。假如预期能转为事实将是汗青第二高库存花费比程度，仅次于2018/2019年度的27.31%。因而2月USDA月报仍旧保持2024/2025年度寰球油料同比年夜幅减产的预期，这对年夜豆、菜籽在内的油料价钱的相对高度仍旧是明显的压抑。然而从油料市场供需构造边沿功效角度来看，2024/2025年度寰球油料边沿功效连续明显恶化： 起首，2024/2025年度寰球油料库存花费比预估值持续5个月被明显连续下修，这标明寰球油料供应宽松的压力在逐渐加重，这点重要得益于2024/2025年度美豆产量被一直下修，累计下调了606万吨，别的2月USDA月报环比下调2024/2025年度阿根廷年夜豆产量300万吨； 再有，2024/2025年度寰球葵子产量预估值最早浮现出同比明显增产的态势，随后2024/2025年度寰球菜籽产量预估值被一直调减，这象征着寰球中小油料种类市场的供需格式率先转为偏紧。 从寰球油籽产量分种类散布与同比变更角度来看，估计2024/2025年度寰球油籽同比减产2060万吨，此中年夜豆同比减产2580万吨，葵子同比增产490万吨，菜籽同比增产407万吨，因而寰球油籽减产重要靠年夜豆。 （二）巴西年夜豆丰收预期连续上市期近阿根廷仍存扰动 图2 寰球年夜豆期末库存及库消比 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 表2 寰球年夜豆产量分主产国（万吨） 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 表3 寰球年夜豆产量同比变更（单元：百万吨、万吨） 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 2月USDA月报预期2024/2025年度寰球年夜豆库存花费比为30.61%，1月预估为31.65%，从2024年11月USDA月报开端持续4个月环比下修2024/2025年度寰球年夜豆库存花费比。假如预期可能转化为事实，将是汗青第二高库存花费比程度，仅次于2028/2019年的库存花费比即33.25%。因而2月USDA月报仍旧保持2024/2025年度寰球年夜豆供需格式明显宽松的预期，然而跟着寰球年夜豆库存花费比程度持续4月环比下修（-0.69%、-0.08%、-1.02%、-1.04%），寰球年夜豆供需宽松的压力逐渐缓解。 从寰球年夜豆产量产地散布角度来看，寰球年夜豆同比减产明显但同比减产幅度在一直下调，寰球年夜豆减产重要看巴西。2024/2025年度寰球年夜豆同比减产2580万吨，此中预期美豆同比减产556万吨，巴西年夜豆同比减产1600万吨，阿根廷年夜豆同比减产79万吨；2024年9月USDA月报预估的2024/2025年度寰球年夜豆产量到达峰值为429.20百万吨，同比减产3445万吨，之后分辨在2024年10月、11月、2025年1月、2月USDA月报下调其产量预估值，较预估峰值累计调减865万吨；2024年8月USDA月报对2024/2025年度美豆产量预估到达峰值为12490万吨，之后分辨在2024年9月、10月、11月及2025年1月USDA月报下调其产量预估值，较8月峰值累计下调了606万吨产量；2月USDA月报预估2024/2025年度阿根廷年夜豆产量为4900万吨，预估峰值为5200万吨，这招致阿根廷年夜豆同比减产幅度由379万吨降至79万吨。 （三）预期24/25年度寰球菜籽连续偏紧 图3 寰球菜籽产量、期末库存及库消比 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 表4 寰球菜籽产量散布分主产国（单元：万吨） 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 2月USDA月报预期2024/2025年度寰球菜籽库存花费比为9.03%，近20年寰球菜籽库存花费比中值为11.00%，因而2024/2025年度寰球菜籽供需关联转为偏紧格式。固然2月USDA月报仍旧保持2024/2025年度寰球菜籽丰收的预期，但年夜供应与年夜需要相遇，并且从2024年9月USDA月报开端，2024/2025年度寰球菜籽产量被环比连续下修，累计调减了352万吨。 从寰球菜籽产量产地散布角度来看，菜籽主产国间构造性抵触凸显。近两年，澳年夜利亚菜籽产量均没能较好复产，这招致其出口才能缺乏。2024/2025年度欧洲菜籽产量同比增产269万吨，市场以为这会招致其入口需要增添。 二、寰球动物油供需格式剖析 （一）预期24/25年度寰球动物油供需趋于中性 图4 寰球动物油期末库存及库消比 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 图5 寰球三年夜油期末库存及库消比 表5 寰球动物油产量散布分种类（单元：万吨） 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 2月USDA月报预期2024/2025年度寰球动物油库存花费比为12.62%，1月预估为12.59%，近20余年寰球动物油库消比汗青中值为12.27%，在10月、11月及12月USDA月报持续下修寰球动物油库消比后，2024/2025年度寰球动物油供需格式由此前的宽松预期转为趋于中性，这对寰球动物油价钱重心形成明显支持。从寰球动物油产量分种类散布角度来看，豆油跟棕榈油同比明显减产动员了寰球动物油的同比减产。从寰球三年夜油期末库存跟库消比能够看到，寰球动物油的中心种类仍旧是棕榈油，2024/2025年度寰球棕榈油库存占到寰球动物油库存的53.76%。 （二）西北亚棕榈油增产去库令棕榈油显强 图6 马来棕榈油产量、出口与库存 材料起源：Wind、永安期货北京研讨院 2月10日，马来西亚棕榈油局颁布的1月MPOB讲演表现：马来西亚1月棕榈油产量为123.71万吨，环比增加16.80%，低于市场预估区间（132-134万吨）上限。1月棕榈油入口为8.85万吨，环比增添133.34%；1月棕榈油出口为116.83万吨，环比增加12.92%，高于市场预估区间（114-115万吨）下限；马来西亚1月末棕榈油库存为157.98万吨，环比增加7.55%，低于市场预估区间（165-166万吨）上限。与此同时，市场预期行将迎来的斋月会增添需要同时倒霉于产量的规复。 （三）美豆油生柴油近况与政策解读 1、生物柴油对美豆油需要连续茂盛 图7 NOPA压迫讲演 材料起源：WIND、永安期货北京研讨院 依据NOPA颁布的2024年1月到12月美豆月压迫数据得出，2024年NOPA会员单元累计压迫年夜豆221.16亿蒲式耳，2023年累计压迫年夜豆212.08亿蒲式耳，同比增添4.28%，从前5年均值为204.95亿蒲式耳，较5年均值增添7.91%；停止2024年12月尾，NOPA会员单元豆油库存为12.36亿磅，2023年12月会员单元豆油库存为13.60亿磅，同比降落9.12%，从前5年12月豆油库存均值为17.28亿磅，与5年同期均值比降落28.45%。 经由过程剖析2024年NOPA会员单元年夜豆压迫数据跟豆油库存数据能够看到，2024年美豆压迫量创汗青新高，然而停止2024年12月尾美豆油库存却处于汗青同期低位。这阐明生物柴油对美豆油需要茂盛从而动员美豆压迫需要茂盛。 图8 美豆油生柴物料投入（单元：百万磅） 材料起源：EIA、永安期货北京研讨院 停止2024年11，昔时美国用于生物柴油出产的豆油物料投入累计为12139百万磅，2023年同期累计投入为11902百万磅，同比增添2.00%，5年同期均值为8813百万磅，较5年同期均值增添37.74%。因而，从2024年现实用于生柴出产的美豆油物料投入来看，美豆油在生物柴油范畴的花费仍旧茂盛。 2、美国生物柴油政策跟踪及影响解读 图9 美国生物柴油政策 材料起源： 永安期货北京研讨院 拜登在任第46届美国总统时期从新参加了《巴黎气象协议》，并在2022年推出了《通胀消减法案》，该法案重要包含了对电动汽车跟可再生动力等方面的税收抵免政策。依据该法案2025年-2027年美国生物燃料行业将履行税号为45Z的税收减免政策。该政策底本打算在2025年1月1日失效，然而拜登当局直到1月上旬才确认了45ZCF-GREET法案的细节跟模子，详细内容如下： 外地时光2025年1月10日，美财务部跟国税局宣布了45ZCF-GREET政策开端领导细则，临时消除入口UCO（放弃油脂），然而应用外乡UCO仍旧赐与补助；入口生物柴油跟可再生柴油也无奈拿到补助；1月16日，拜登当局宣布了45Z模子，菜油将无奈取得税收抵免。细则的敲定，令入口UCO及入口菜油出产的生物柴油不克不及再取得税收抵免，市场预期政策有利于增添美豆油在生物柴油物料上的投入，因而CBOT豆油价钱在1月上旬走出了明显的反弹走势。 2024年7月11日，美国环保署发布本应当在2024年11月之前终极断定的2026年生物燃料掺混目的，打算推迟到年夜选停止后的2025年3月发起，并在2025年12月终极断定。特朗普在2017年至2021年任第45届美国总统的任期内，就表示得更存眷传统动力，对新动力支撑力度较厥后的拜登总统显明偏弱。别的45Z政策的细节跟模子固然曾经敲定，但仍旧须要等候特朗普总统具名方能失效。2025年1月20日，特朗普刚到任美国总统，就签订了退出《巴黎气象协议》的行政下令，表现要加年夜传统动力开采，同时停息了《通胀消减法案》资金付出。这些都令2026年及当前美国生物柴油政策面对着较年夜的不断定性，因而1月中旬当时，美豆油团体表示为盘整的运转态势，以等候政策进一步暧昧的指引。 （四）印尼B40生物柴油政策怎样落实？ 表6 印尼生物柴油供产销均衡表 材料起源：USDA、ESDM、永安期货北京研讨院 2022年、2023年及2024年印尼用于生物柴油出产的毛棕榈油物料投入分辨为1002.8万吨、1159.2万吨跟1196万吨。印尼生物柴油出产商协会APROBI估量，实行B40名目，印尼用于生物柴油出产的棕榈油物料投入将升至1390万吨，比B35名目下的1100万吨超过290万吨。 但从年前开端，市场就在一直提出对该政策落地水平的质疑：起首，B40须要的补助资金怎样落地？由于棕榈油相对价钱偏高连续限度棕榈油出口，对印尼棕榈油出口专项税收入倒霉，而levy是印尼生柴补助的独一资金起源；再有，最初颁布2025年1月1日开端B40落地，但春节前明白推迟至2月28日，现在曾经2月下旬，接上去现实落地幅度怎样？最后，年前印尼颁布在1560万千升生物柴油打算中，只有约1/2的数目即755万千升取得国度棕榈油基金补助，其他依照市场价贩卖。这相称于一个瘦身版的B40政策。 新浪财经大众号 24小时转动播报最新的财经资讯跟视频，更多粉丝福利扫描二维码存眷（sinafinance）